By Bitcoin Magasin - 4 måneder siden - Læsetid: 5 minutter
De virkelige konsekvenser af kontantskabelse i stedet for i naturalier
SEC har haft travlt med at mødes med alle de potentielle udstedere af spot Bitcoin ETF'er med aktive ansøgninger i december. Disse møder har resulteret i den universelle vedtagelse af en metode til oprettelse af kontanter af disse udstedere i stedet for "in natura"-overførsler, som det er typisk for andre ETF'er. Der er blevet sagt meget om denne ændring, lige fra det absurde til det alvorlige. TLDR er imidlertid, at den overordnede indvirkning vil være minimal for investorer, relativt meningsfuld for udstederne, og den afspejler dårligt på SEC generelt.
For at give kontekst er det vigtigt at beskrive den grundlæggende struktur af Exchange Traded Funds. ETF-udstedere engagerer sig alle med en gruppe af autoriserede deltagere (AP'er), der har evnen til at udveksle enten en foruddefineret mængde af fondens aktiver (aktier, obligationer, råvarer osv.) eller et defineret kontantbeløb eller en kombination af begge, for en fast beløb af ETF-aktier mod et forudbestemt gebyr. I dette tilfælde, hvis "in natura" skabelse var tilladt, ville en ret typisk skabelsesenhed have været 100 Bitcoin i bytte for 100,000 ETF-aktier. Ved oprettelse af kontanter vil Udsteder dog være forpligtet til at offentliggøre kontantbeløbet i realtid som prisen pr. Bitcoin ændringer, for i dette eksempel at erhverve 100 Bitcoin. (De skal også offentliggøre det kontantbeløb, som 100,000 ETF-aktier kan indløses for i realtid.) Efterfølgende er udstederen ansvarlig for at købe de 100 Bitcoin for at fonden overholder sine forpligtelser eller sælger de 100 Bitcoin i tilfælde af en indløsning.
Denne mekanisme gælder for alle børshandlede fonde, og, som det kan ses, betyder det, at påstandene om, at kontantskabelse betyder, at fonden ikke vil blive bakket 100 % af Bitcoin holding er forkert. Der kan være en meget kort forsinkelse efter oprettelsen, hvor udstederen endnu ikke har købt Bitcoin de skal erhverve sig, men jo længere forsinkelsen er, jo større risiko vil udstederen tage. Hvis de skal betale mere end den noterede pris, vil fonden have en negativ kassebeholdning, hvilket ville sænke fondens indre værdi. Dette vil naturligvis påvirke dets præstation, hvilket, i betragtning af hvor mange udstedere, der konkurrerer, sandsynligvis ville skade udstedernes evne til at vokse aktiver. Hvis udstederen derimod er i stand til at købe Bitcoin for mindre end de kontanter, som AP'erne har indskudt, vil fonden have en positiv kassebeholdning, hvilket kan forbedre fondens resultater.
Man kunne derfor formode, at udstedere vil have et incitament til at notere kontantprisen et godt stykke over den faktiske handelskurs pr. Bitcoin (og indløsningsprisen lavere af samme grund). Problemet med det er, at jo større spændet der er mellem oprettelses- og indløsningskontantbeløb, jo større spænd vil AP'er sandsynligvis citere på markedet for selv at købe og sælge ETF-aktierne. De fleste ETF'er handler med meget stramme spreads, men denne mekanisme kan godt betyde, at nogle af de Bitcoin ETF-udstedelser har bredere spreads end andre og generelt bredere spreads, end de måtte have haft ved oprettelse af "in natura".
Udstederne skal således balancere målet om at citere en stram spredning mellem oprettelses- og indløsningskontantbeløb med deres evne til at handle til eller bedre end de noterede beløb. Dette kræver dog adgang til sofistikeret teknologi for at opnå det. Som et eksempel på, hvorfor dette er sandt, kan du overveje forskellen mellem at citere for 100 Bitcoin baseret på likviditeten på Coinbase alene, vis a vis en strategi, der bruger 4 børser, der er reguleret i USA (Coinbase, Kraken, Bitstamp og Paxos). Dette eksempel brugte CoinRoutes Cost Calculator (tilgængelig af API), som viser både en enkelt udveksling eller en hvilken som helst tilpasset gruppe af udvekslingsomkostninger til handel baseret på fuld ordrebogsdata i hukommelsen.
I dette eksempel ser vi, at en samlet købspris på Coinbase alene ville have været 4,416,604.69 USD, men prisen for at købe på tværs af disse 4 børser ville have været 4,402,623.42 USD, hvilket er 13,981.27 USD dyrere. Det svarer til 0.32 % mere udgift til at købe de samme 100,000 aktier i dette eksempel. Dette eksempel viser også den teknologiske hindring, som udstederne står over for, da den krævede beregning gennem 206 individuelle markeds-/prisniveaukombinationer. De fleste traditionelle finansielle systemer behøver ikke at se ud over en håndfuld prisniveauer, efterhånden som fragmenteringen ind Bitcoin er meget større.
Det er værd at bemærke, at det er usandsynligt, at de store udstedere vil vælge at handle på en enkelt børs, men det er sandsynligt, at nogle vil gøre det eller vælge at handle i håndkøb med market makers, der vil opkræve dem et ekstra spread. Nogle vil vælge at bruge algoritmiske handelsudbydere såsom CoinRoutes eller vores konkurrenter, som er i stand til at handle til mindre end det citerede spread i gennemsnit. Uanset hvad de vælger, forventer vi ikke, at alle udstedere gør det samme, hvilket betyder, at der potentielt vil være betydelige variationer i prissætning og omkostninger mellem udstedere.
Dem med adgang til overlegen handelsteknologi vil være i stand til at tilbyde strammere spreads og overlegen ydeevne.
Så i betragtning af alle disse vanskeligheder, der vil blive båret af udstederne, hvorfor tvang SEC effektivt brugen af Cash Creation/Remption. Svaret er desværre enkelt: AP'er er som regel mæglerforhandlere reguleret af SEC og en SRO såsom FINRA. Indtil videre har SEC dog ikke godkendt regulerede mæglerhandlere til at handle spot Bitcoin direkte, hvilket de ville have været nødt til at gøre, hvis processen var "in natura". Denne begrundelse er en langt mere simpel forklaring end diverse konspirationsteorier, jeg har hørt, som ikke fortjener at blive gentaget.
Som konklusion vil spot-ETF'erne være et stort skridt fremad for Bitcoin industri, men djævelen er i detaljerne. Investorer bør undersøge de mekanismer, som hver udsteder vælger til at citere og handle med oprettelses- og indløsningsprocessen for at forudsige, hvilke der kan klare sig bedst. Der er andre bekymringer, herunder frihedsberøvelsesprocesser og gebyrer, men at ignorere, hvordan de planlægger at handle, kan være en dyr beslutning.
Dette er et gæsteindlæg af David Weisberger. Udtalte meninger er helt deres egne og afspejler ikke nødvendigvis dem fra BTC Inc Bitcoin Magasin.
Oprindelig kilde: Bitcoin magasin